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    【對話基金經理】馮琪：港股市場的上漲空間可能大于下跌風險
    基金經理課堂來源：發布時間：2022-11-09
    自2021年下半年以來，醫藥板塊經歷大幅調整，近期有所回暖。Wind數據顯示，自今年10月12日低點以來，恒生醫療保健指數反彈20%左右。
    為何資金選擇醫藥首先突破？還有哪些行業和個股值得關注？港股的投資機遇來了嗎？
    本期《對話基金經理》，我們邀請到了中融基金價值投資部基金經理馮琪來解答投資者的問題。
    圖片

    01

    您的能力圈是怎樣的？

    我的投資能力圈聚焦在港股，港股從行業上看主要覆蓋金融地產、互聯網、消費醫藥這些領域，我對這幾個行業相對都比較熟悉。因為我是做宏觀和金融研究出身，所以也擅長自上而下分析市場。

    02

    您的投資框架是什么？

    我一直管理港股基金，投資框架體系是針對港股的特點進行設計的，港股的投資受宏觀經濟層面的因素影響較大，所以我的投資框架比較重視自上而下配置。首先我在自上而下的配置上比較依據兩個重要要素，分別是流動性（包括國內和國外）和行業景氣度。我會根據流動性的緊縮和寬松程度結合行業景氣度的高低程度，把當前的市場環境劃分為四個象限，這四個象限分別為：

    • 流動性寬松+行業景氣度高：買市場Beta，重配行業，不看估值，緊密跟蹤景氣度弱化以及流動性收緊的信號；

    • 流動性緊縮+行業景氣度高：買個股Alpha，尋找業績兌現度高的公司，流動性好的大市值公司優先，規避低流動性中小市值公司；

    • 流動性寬松+行業景氣度低：賣出為主，最多也會保留強Alpha邏輯的標的，市占率逆勢擴張為重要參考指標；

    • 流動性緊縮+行業景氣度低：跟蹤觀察，確定流動性或者景氣度反轉信號，布局在低位，相對有邊際改善可能的公司。

    在自上而下分析市場的基礎上，我會基于財務分析與調研跟蹤選擇個股，我看重的指標主要包括收入與利潤的增速、ROE/利潤率、現金流/融資需求，調研跟蹤的指標主要有渠道、訂單等行業/公司高頻數據，上下游關聯驗證、美股相關公司業績與估值等。

    03

    您的投資風格有何特點？

    我是宏觀分析與基本面研究并重，并且追求適度風險下的合理回報。在組合構建上會注重行業均衡但個股相對集中，選股策略偏GARP風格（價值與成長并重，力爭以較低價格買入成長性較高的股票為主）。

    04

    港股市場近兩年跌幅較大，您認為原因是什么？您對當前港股市場有何看法?

    從2021年初開始，各個行業均出現了大幅下跌，未發現結構性行情，所以產品的凈值跌幅也比較大，背后的原因與美聯儲緊縮的貨幣政策有很大的關系。當前就港股市場而言，防疫政策、經濟政策、美債收益率等都是重要的考量要素。
    疫情防控方面，需要考量當前狀態下，對地方財政、金融系統以及制造業帶來的壓力，以及潛在的風險在股票市場的反映是否充分；
    經濟政策方面，主要考量當前的互聯網、醫藥、地產等產業政策對民營企業的影響是否有邊際改善的效果；
    美債收益率方面，油價下行、低基數等未能抵消強勁的就業與房價，美聯儲加息力度超預期，四季度的加息節奏有待進一步觀察。
    總體看，當前市場環境對港股市場相對負面因素多一些，處在一個震蕩下跌的趨勢當中，我們判斷市場出現反轉大概率將取決于以下兩個因素的兌現：一是美聯儲放緩加息步伐；二是有更明確證據顯示中國經濟增長正在擺脫低谷。
    從積極因素看，由于香港市場已經跌至數年低點而且南向資金流入規模持續攀升，投資者可以積極關注潛在催化劑，我們認為，在目前水平上，港股市場的上漲空間可能大于下跌風險。

    05

    能具體描述下當前港股市場的上漲空間和下跌風險的對比嗎?

    如果從賠率的角度看一到兩年的時間，港股在估值和業績方面均有改善的可能。因為美聯儲的加息節奏未來可能會經歷邊際減弱斜率放緩-停止加息-調頭降息的階段，如果2023年1季度出現加息的末端，那么從1季度往后利率可能會走平，再之后如果經濟環境較為嚴峻，可能會進入到降息周期，當然前面說到的投資收益率潛在空間也得看具體的行業和個股選擇，不能一概而論。

    06

    談談您組合的行業板塊布局和看好的細分機會如何？

    港股三大特色資產主要包括地產、醫藥和互聯網，另外還會有一些品牌消費品、低估值公用事業(類債券/高股息資產)。我現在管理的滬港深大消費主題基金，業績基準指數為中證港股通大消費主題指數，產品會有雙主題池限制：一個是港股占比超過80%；另外就是大消費類行業占權益資產比例超過80%。
    根據三季報的披露信息可以看到，我的組合與基準指數差異在于低配食品飲料與紡服，超配服務業與地產。低配食品飲料和紡服的原因在于商品有經銷商和庫存周期，下行初期有防御屬性，但下行后期到修復開啟，則會被去庫存影響，同時食品飲料與紡服的核心資產股價相對盈利惡化的反映也比較滯后。我管理的滬港深大消費基金與同類大多數基金的差異在于組合低配了互聯網，超配醫藥，中小盤股占比偏高。之所以會主要配置醫藥板塊，是因為基于老齡化、科學進步、競爭格局、海外擴張潛力等維度綜合考慮，醫藥的商業模式會比互聯網有一定優勢，盈利信號更多。
    風格偏中小盤的原因在于我們判斷十年期美債收益率在4%的位置至少上漲斜率將趨緩，但海外市場的多空博弈仍然強烈，有估值溢價的核心資產進入補跌階段。我個人判斷中小盤股的流動性與基本面預期領先核心資產到達低位，現在市場整體或仍處于左側，但這類資產可能率先進入右側，更適合現階段的左側布局策略。

    07

    您對互聯網公司有何看法？

    港股里面的互聯網公司很難一概而論，不同公司的差異性比較大，有不少公司盈利的拐點或許難以出現，進一步下跌的可能性依然存在，比如恒生科技指數目前看不一定有機會?；ヂ摼W公司因為商業模式的問題盈利較為困難，可能類似十年前的銀行板塊，大的企業不斷受到小企業的沖擊，盈利下修局面可能會持續出現。

    08

    您管理的中融滬港深大消費主題相比中概互聯有何優勢？

    中概互聯的持倉集中在互聯網公司里面，我管理的中融滬港深大消費主題目前配置的幾個核心板塊是醫藥、服務業。當前階段，我認為醫藥以及服務業板塊相比互聯網板塊更有優勢，其次中概互聯面臨潛在的籌碼被稀釋的情況，預計未來海外會有更多的公司會回歸港股，供大于求的局面或對這個板塊不利。

    09

    投資者配置港股資產在資產配置中有何意義？

    從今年二月份以來，由于俄烏沖突、疊加美聯儲激進加息策略，美元指數顯著走強；同時，國內經濟受新冠疫情沖擊、疊加房地產信用條件不斷惡化，人民幣大幅貶值，港股處于“美元指數強+人民幣弱”的不利宏觀條件。站在資產配置的角度，投資者應該注重動態變化以及邊際效應，盡管美聯儲仍處在加息的通道，但衰退下行的風險在不斷積累，美聯儲非常鷹派的時期可能即將過去，且目前美債收益率十年期與兩年期已經出現倒掛，“美元指數強+人民幣弱”對港股的沖擊可能接近尾聲、疊加估值處于低位，從資產配置的角度看，港股可能已經出現了機會。

    10

    您的性格是怎樣的？業余有什么愛好？

    性格上看，我比較喜歡新興事物，尤其對新的消費模式非常好奇，我在生活中比較善于積極地發現這樣的機會，然后第一時間去體驗實踐，我覺得這個性格對投資應該是有幫助的。過去幾年從投資上看，直播、團購、在線教育這些領域我們都是涉及比較早的，認知深度相比同行也算較為突出一些。


    《風險提示》

    基金有風險，投資需謹慎?；鸸芾砣顺兄Z以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益，基金管理人管理的其他基金的業績不構成對本基金業績表現的保證。投資者應根據自身風險承受能力，審慎決定是否參與基金交易及相關業務。在做出投資決策后，基金運營狀況與基金凈值變化引致的投資風險，由投資人自行負擔。投資者認購（或申購）基金時應認真閱讀基金合同、基金招募說明書和產品資料概要等法律文件。投資者應遠離非法證券活動，嚴格遵守反洗錢相關法規的規定，切實履行反洗錢義務。

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